2022年一季度已收官，港/美2022年財報也已悉數披露，北向資金連續3個月凈流入，TMT成為年初至今表現最好的板塊，沒有之一。
（來源：東財choice）
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其中，游戲板塊更是大放異彩，在最近一個季度經歷了一輪“戴維斯雙擊”。據富途統計，年初至今，游戲ETF累計漲近七成。其中，最近半個多月就漲了超過四成，市場預期明顯加強。
（來源：富途）
游戲板塊從小幅緩慢上行到加速上漲，說明市場對于板塊預期更趨一致。
一方面，自2022年4月11日起，國內網絡游戲版號的發行審批重啟并逐漸回歸常態化監管，形成了對于國內游戲業務改善的預期，外加新華社、人民網相繼發文，強調游戲的科技與產業價值，機構紛紛看多，進一步提振了市場對于游戲板塊的信心回歸。
另一方面，今年初以來，ChatGPT憑借超越預期的用戶增長表現，迅速在產業、資本等多個層面引發廣泛關注與跟進，同時也極大地刺激了二級市場以AIGC為核心的計算機板塊的投資熱情。場普遍預期相關技術有望為游戲行業帶來效率和質量的提升。
其中，游戲被認為是最先落地的領域，是目前在AIGC領域中算相對最成熟、接受度最高的部分，也是目前AIGC變現最為清晰的行業。
綜上，游戲行業的底層邏輯其實已發生改變。目前基本面出色，包括在商業模式、自研能力等方面出眾，業績確定性高的企業，值得重點關注。同時，一些即將邁過盈虧平衡拐點，走向盈利的企業也應優先關注。由于盈利拐點通常是市場及風格拐點的錨，在投資層面往往對應的是一個有利的擇時窗口。就此而言，心動公司（2400.HK，以下簡稱“心動”）正是一個高度契合的選擇。
大體而言，TapTap作為目前國內最大的手游戲社區，可認為是心動最大的一張王牌，加上公司積極推動自研能力的提升，將不斷強化其以“自研+發行”雙輪驅動的商業模式。需要留意的是，公司管理層在最新的財報電話會上給出了2023年實現盈虧平衡拐點的預期，并明確未來更多依靠重點產品驅動，實現更高質量的發展。在此，不妨結合2022年財報來重新審視心動未來的增長邏輯、經營趨勢和競爭優勢。
2022年營收創歷史新高，盈利顯著改善
2022年，心動實現總營收入34.31億元，同比增加26.92%，重拾增長，且規模創歷史新高；同期經調整后歸母凈虧損4.82億元，同比大幅收窄42.6%。
整體而言，心動的營收如期恢復增長，且虧損收窄幅度明顯高于營收增幅，也凸顯出心動降本增效的實際成果。
此外，值得一提的是，由于毛利率往往是一家企業所經營產品/業務的市場競爭力水平反映，而期內心動的毛利率較上一年明顯提升了8.13個百分點達53.9%，這說明公司心動業務競爭力與質量在提升，而并非僅以優化人員結構等一貫粗放的手段來減少虧損。顯然這也是更良性、更有可持續性的降本增效方式。
目前，心動是雙主業格局，包括游戲業務和信息服務（TapTap），對應上述提到的雙輪驅動的業務模式。去年，心動總收入的增長與盈利的顯著改善，歸功于這兩大業務板塊“量利齊升”驅動。
游戲業務：多款自研新游逐漸發力，有望開啟新一輪產品周期
2022年，心動的游戲業務收入為24.53億元，同比增長22%，這主要得益于老游戲《香腸派對》和《火力蘇打》、《火炬之光：無限》等多款自研新游帶動。財報顯示，2022年心動的網絡游戲MAU達1622萬，平均月付費用戶157萬，同比提升61%，付費率同比提升4個百分點至9.7%。
與此同時，期內，游戲業務毛利率達53.49%,較上一年大幅提升了8.13個百分點，得益于較高毛利的自研游戲帶動。
拆分來看，去年下半年，游戲收入實現了37%同比增長，主要靠《火力蘇打》、《火炬之光：無限》、《浣熊不高興》自研游戲出海拉動，此外《派對之星（Flash Party）》也在去年4月國內上線，對下半年收入也有一定貢獻。
目前，心動的自研儲備在逐漸釋放，步入產品周期也相對確定。其中，《火力蘇打》、《火炬之光無限》均已取得版號，將于今年第二、第三季度在國內上線，將繼續貢獻收入。
同時，考慮到公司資源將集中于自研產品，隨著更多自研游戲的上線，未來游戲業務的毛利率大概率會繼續提升，并有望向大廠靠近。以網易為例，其網游毛利率在近幾年基本都處于60-65%之間。
另外，據統計，心動目前在運營的網絡游戲22款，付費游戲25款，儲備豐富。其中，流水貢獻Top5游戲運營年限都超過2年，生命周期不可謂不強勁，后續隨公司進一步優化，或許能再創新高。
廣告業務：逆勢增長，TapTap渠道價值凸顯
2022年，心動的信息服務收入9.78億元，同比增加41.29%；毛利率73.7%，較上一年微升1.6個百分點。
在去年國內廣告大盤逆風下，公司仍實現逆勢增長，足見TapTap對于廣告主（游戲廠商）的吸引力或溢價，尤其是在行業低谷期更為凸顯。
一方面，TapTap作為高度垂直且聚焦于游戲客觀測評的社區，以聚攏核心玩家為出發點，并以廣告盈利，相比傳統渠道流水分成的模式更具性價比，這在去年廣告主更注重精細化運營，追求高ROI的背景下，其優勢可想而知。
另一方面，心動對TapTap平臺算法推薦、站內社區建設等方面調整優化成效也逐漸顯現。財報顯示，2022年，TapTap中國版APP的MAU為4145萬人，同比大幅提升31.30%,游戲下載次數為801.0百萬次，同比增長38.3%，新增發帖數量為820萬帖，同比增長22.1%。
目前，由于海外TapTap還未商業化，因此信息服務收入主要來源于國內TapTap平臺的游戲推廣收入。考慮到自研游戲和獨占游戲是拉動TapTap的重要方式。今年隨著自研新游在國內陸續上線，TapTap內容豐富度有望持續提升，推動MAU進一步增長。長期而言，還是依賴于心動自研能力的持續提升，從而在供給端形成持續拉動效應。
控費成效凸顯，積極布局AIGC
心動的降本增效，除了反映在成本的收縮或毛利率的提升之外，也體現在對于費用支出的節制。財報顯示，2022年各分項費率均有所收縮，銷售費用率26.89%，同比收窄1.97pct，管理費用率下滑1.88pct至6.82%，研發費用率同比下滑8.53pct至37.42%。
考慮到AIGC對于游戲研發生產模式和效率帶來的提升，有望在中長期拉低游戲企業的研發成本，尤其是對于高研發投入的游戲公司。隨著心動在AIGC技術領域的布局推進，有望實現進一步優化。另外，考慮到AIGC技術的應用還有利于降低游戲開發的門檻，從而極大地豐富內容生態與供給，這也將進一步利好TapTap的生態發展。
據悉，心動是國內較早將AIGC積極引入公司工作流和產品規劃的游戲公司之一。同時，公司在財報中表示，“公司將運用該技術以提升游戲內容的生產效率，以及提升為用戶服務的能力“。
此外，目前心動每周有多場以AIGC為主題的高級別工作例會，分別針對算法、產品、美術等多個領域進行部署落地。已在進行中的改革包括：美術中臺圍繞AIGC探索與部署全新的工作流，及與Stable Diffusion相關訓練、生產等工作；以及利用LLM及GPT API相關技術，對公司既有產品進行產品形態升級的討論、測試和發布。
結語
綜上，心動表現不能稱之為驚艷，但可圈可點。考慮到新游在國內陸續上線、以及對TapTap(中國版）的拉動及廣告ROI的繼續優化預期，加之今年宏觀環境相對更為友好。按照目前的減虧趨勢，明年大概率將實現盈利轉正。
從長期來看，心動未來還有三張牌可打---國內最大的手游社區TapTap、自研及AIGC。一方面，TapTap中國版目前MAU為4145萬，在國內6.6億以上游戲用戶市場中仍大有提升空間。另一方面，目前廣告加載率，理應還有不少提升空間。
去年以來，隨著監管環境的是實質性改善，游戲行業復蘇預期升溫，相繼迎來眾多海內外機構看多。根據興業證券表示，由于對游戲的監管，國內宏觀經濟政策和公司經營業績的不確定性預期，到去年末第悲觀情緒已經得到充分釋放，其估值達到近五年以來最低點，游戲行業正處于歷史問題出清且估值偏低的新起點。
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