去年的供應(yīng)不足是從年初持續(xù)至9月，而今年上半年橡膠處于增產(chǎn)狀態(tài)，僅下半年七八月份才出現(xiàn)供應(yīng)該增不增的情況。所以，今年9月和去年9月所處的前提大背景截然不同。當(dāng)前原料價(jià)格仍舊較高，市場更傾向于走上半年的路徑。

自去年3月開始，產(chǎn)能周期轉(zhuǎn)向的邏輯推動(dòng)橡膠出現(xiàn)多輪上漲，該邏輯在去年9月尤為深入人心。不過，盡管產(chǎn)能周期轉(zhuǎn)向驅(qū)動(dòng)長期牛市的邏輯看似非常合理，但從去年年初至今，滬膠僅出現(xiàn)幾輪階段性牛市，并未形成持續(xù)的大牛市行情，因此有必要重新審視這一影響因素。這不僅對理解橡膠長期行情具有重要意義，對于解讀當(dāng)前橡膠的下跌趨勢及判斷后市至關(guān)重要。

(相關(guān)資料圖)

產(chǎn)能周期轉(zhuǎn)向存在兩個(gè)維度

可從人力和物力兩個(gè)角度理解。所謂物力，即橡膠樹或種植面積；所謂人力，指割膠的勞動(dòng)力，這不僅涉及人數(shù)，還涵蓋膠農(nóng)的割膠積極性。在前期報(bào)告中，我們已對這兩個(gè)維度進(jìn)行過詳細(xì)分析，此處不再贅述，僅引用相關(guān)結(jié)論。從物力維度看，橡膠產(chǎn)能周期已從擴(kuò)張轉(zhuǎn)向平穩(wěn)；從人力維度看，橡膠產(chǎn)能周期尚未轉(zhuǎn)向。若天氣不利限制人力作用發(fā)揮，會(huì)表現(xiàn)為產(chǎn)量該增不增，進(jìn)而形成利多；若天氣正常，人力因素將充分發(fā)揮作用，屆時(shí)會(huì)看到產(chǎn)量快速上升及泰國原料價(jià)格下跌。顯然，這兩個(gè)維度的結(jié)論存在矛盾，因此不能簡單判斷橡膠產(chǎn)能周期是否已轉(zhuǎn)向，需結(jié)合天氣等其他因素綜合考量。

產(chǎn)能周期轉(zhuǎn)向?qū)儆诠乐敌砸蛩兀球?qū)動(dòng)性因素。此前我們曾認(rèn)為，產(chǎn)能周期轉(zhuǎn)向可驅(qū)動(dòng)橡膠在未來幾年內(nèi)走出大牛市，但從今年上半年主產(chǎn)國出口量的同比大幅增長，以及去年5月起泰國原料價(jià)格多次呈現(xiàn)的“先抑后揚(yáng)”走勢來看，產(chǎn)能周期轉(zhuǎn)向并未徹底改變高價(jià)刺激供給的路徑，僅降低了產(chǎn)量天花板。即天氣正常時(shí)產(chǎn)量仍能增長，只是增長至一定水平后便難以繼續(xù)上行，這也使得泰國原料價(jià)格呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)。

泰國原料價(jià)格既反映實(shí)際產(chǎn)量情況，與滬膠也存在較強(qiáng)相關(guān)性。由于泰國原料價(jià)格呈寬幅震蕩態(tài)勢，供給端未能持續(xù)為橡膠市場提供利多支撐，僅當(dāng)原料價(jià)格處于低位，對應(yīng)產(chǎn)量增長觸及天花板時(shí)，滬膠才會(huì)出現(xiàn)階段性反彈。由此可見，產(chǎn)能周期更多是作為估值型因素存在，而非驅(qū)動(dòng)市場走勢的驅(qū)動(dòng)型因素。

產(chǎn)能周期轉(zhuǎn)向的影響力

若產(chǎn)能周期轉(zhuǎn)向?yàn)轵?qū)動(dòng)型因素，我們的思考邏輯應(yīng)是：在大的利多背景下，一旦出現(xiàn)階段性供應(yīng)不足，便會(huì)形成大題材與小題材的共振，進(jìn)而催生牛市行情。今年七八月份本是橡膠產(chǎn)量的正常爬升期，但受泰國天氣等因素影響，出現(xiàn)了產(chǎn)量該增不增的情況。去年七八月份橡膠同樣出現(xiàn)過供應(yīng)不足，隨后滬膠在9月出現(xiàn)大漲，8月也處于持續(xù)上漲態(tài)勢。而今年8月-9月，橡膠并未出現(xiàn)有效的大漲行情，核心原因便是產(chǎn)能周期轉(zhuǎn)向已無法發(fā)揮驅(qū)動(dòng)作用。相反，由于9月泰國原料價(jià)格已處于相對高位，市場預(yù)期只要后續(xù)天氣好轉(zhuǎn)，天氣因素改善疊加高原料價(jià)格，將再度觸發(fā)產(chǎn)量釋放，類似今年上半年的市場表現(xiàn)。

另一方面，近期橡膠的下跌也與今年上半年走勢存在關(guān)聯(lián)。去年七八月后橡膠能出現(xiàn)大漲，是因?yàn)槿ツ甑墓?yīng)不足是從年初持續(xù)至9月；而今年上半年橡膠處于增產(chǎn)狀態(tài)，僅下半年七八月份才出現(xiàn)供應(yīng)該增不增的情況。所以，今年9月和去年9月所處的前提大背景截然不同。因此，在當(dāng)前原料價(jià)格較高的情況下，市場并非預(yù)期重現(xiàn)去年9月的上漲行情，而是更傾向于預(yù)期當(dāng)前可能重現(xiàn)今年上半年的供應(yīng)格局與期貨走勢。

也就是說，當(dāng)前即便存在諸多利多因素，但市場預(yù)期的焦點(diǎn)已不在當(dāng)下，而轉(zhuǎn)向了未來。一方面，這可以解釋為何8月橡膠未明顯上漲，9月反而出現(xiàn)下跌。另一方面，結(jié)合上半年行情對比來看，橡膠未來仍有下行空間。

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